Borsa (Piyasa) Dolandırıcılığı

Türkiye’de borsa başta olmak üzere, menkul kıymetlerle ilgili düzenlemeler ve sistemin denetlenmesi Sermaye Piyasası Kurulu (SPK) tarafından yapılmaktadır. SPK, bir Ponzi düzeni olan “Banker Kastelli olayı”ndan alınan ders üzerine 1981 yılında çıkarılan 2499 sayılı Sermaye Piyasası Kanunu ile kurulmuştur. Kurulun görev, yetki ve sorumlulukları 6.12.2012 tarih ve 6362 sayılı yeni SPK Kanunu ile yeniden düzenlenmiştir. Kanun’a göre SPK’nın görevi “sermaye piyasasının güvenilir, şeffaf, etkin, istikrarlı, adil ve rekabetçi bir ortamda işleyişinin ve gelişmesinin sağlanması, yatırımcıların hak ve menfaatlerinin korunması için sermaye piyasasının düzenlenmesi ve denetlenmesidir”.

Borsa dolandırıcılığı, SPK Kanunu’nda “Piyasa Dolandırıcılığı (Md. 107)” başlığı altında ele alınmıştır ve iki çeşit dolandırıcılıktan bahsedilmektedir: “İşlem” ve “Bilgi bazlı” piyasa dolandırıcılığı. Bunların yanında halka arz edilecek hisse senetlerinin fiyatlarının olduğundan düşük ya da yüksek belirlenmesi de, burada “dolandırıcılık” olarak tanımlanmamakla beraber, borsada dikkat çeken işlemler arasında yer almaktadır. 

İşlem Bazlı Piyasa Dolandırıcılığı (Md. 107/1): Sermaye piyasası araçlarının fiyatlarına, fiyat değişimlerine, arz ve taleplerine ilişkin olarak yanlış veya yanıltıcı izlenim uyandırmak amacıyla “alım veya satım yapılması, emir verilmesi, emir iptal edilmesi, emir değiştirilmesi veya hesap hareketleri gerçekleştirilmesi”[1] olarak tanımlanmaktadır.

Bilgi Bazlı Piyasa Dolandırıcılığı (Md. 107/2): İşlem bazlı piyasa dolandırıcılığına paralel olarak, sermaye piyasası araçlarının fiyatlarını, değerini ve yatırımcıların kararlarını etkileyebilecek bilgiye dayanan bazı fiiller de dolandırıcılık olarak tanımlanmış ve cezai müeyyideye bağlanmıştır. Buna göre sermaye piyasası araçlarının fiyatlarını, değerlerini veya yatırımcıların kararlarını etkilemek amacıyla “yalan, yanlış veya yanıltıcı bilgi vermek, söylenti çıkarmak, haber vermek, yorum yapmak veya rapor hazırlamak ya da bunları yaymak ve bu suretle menfaat sağlamak” piyasa / borsa dolandırıcılık fiileri olarak sıralanmıştır.

Yukarıda tanımlanan borsa dolandırıcılıkları ABD’de “pump-and-dump” adı ile anılmaktadır. Kısaca bu dolandırıcılık türünde hisse fiyatlarının artacağı ya da yükseleceği yönünde yayılan haberlere ve/veya yapılan işlemlere dayalı olarak yatırımcılar yanlış yönlendirilerek piyasa manipüle edilmektedir.

Halka Arzda ve Diğer Borsa İşlemlerinde Manipülasyon: Borsa’da, yukarıda kanunla tanımlanan dolandırıcılıkların yanında, konunun uzmanları tarafından ayrıca araştırılması ve ortaya konulması gerektiği düşünüldüğünden bu çalışmada “dolandırıcılık” olarak adlandırılmayan, işlem ve faaliyetler de bulunuyor. Bu bölümde, okuyucunun dikkatini çekebilmek adına, bu işlemlerden en çok öne çıkanı olduğu düşünülen “Halka Arzda Manipülasyon” hakkında özet bilgi verilmiştir. Halka arzın dışında çeşitli şirket birleşmeleri, bedelli/bedelsiz sermaye artırımları ve şirket iflaslarının da konunun uzmanları tarafından ayrıca araştırılması gerekmektedir.

Kısa adı BİST olan Borsa İstanbul, halka arzı “payların çok sayıda ve önceden bilinmeyen yatırımcılara çağrı ve ilan yoluyla satışı” olarak tanımlamaktadır.[2] Türkiye’de halka arz üç yöntemle yapılmaktadır: Mevcut payların satışı, sermaye artırımı yoluyla halka arz ve iki yöntemin birarada kullanılması. Mevcut payların satışı yönteminde şirket ortakları, ellerinde bulundurdukları payların bir kısmını Borsa’da ya da Borsa dışında halka arz edebilir. Sermaye artırımı yoluyla halka arzda ise şirketler, sermaye artırımı yoluyla yeni pay ihraç ederek finansman kaynağı sağlayabilmektedir. Bazen şirketler, yukarıda belirtilen iki yöntemi bir arada kullanarak, hem mevcut ortaklar paylarının satışından gelir elde edebilmekte, hem de şirket finansman kaynağı sağlayabilmektedir.

Halka arzlarda karşılaşılan sorunların başında hissenin halka arz fiyatının belirlenmesi gelmektedir. Halka arz fiyatının belirlenmesinde “yüksek fiyatlama” da görülmekle beraber, “düşük fiyatlama” olgusunun dünyada ve Türkiye’de çok daha yaygın olarak karşılaşıldığı belirtilmektedir (Daştan, 2008:90; Başpınar, 2008:133; Tükel, 2010:113; Küçükkocaoğlu ve Alagöz, 2009:74). Bu sorunun ortaya çıkmasının temel nedeninin, arzı başarılı kılma gayesindeki aracı kurumların düşük fiyatlama konusundaki eğilimi olduğu ileri sürülmektedir (Başpınar, 2008:134-135). Başpınar’a göre (2008:134) bu durumdan daha çok yabancı kurumsal yatırımcılar kazanmakta, bu yatırımcılara bakarak harekete geçen bireysel yatırımcılar da aynı şekilde kazanç elde edebilmektedirler. Paralel bir görüşe göre de düşük fiyatlama sorunu nedeniyle hisselerini halka arz eden şirketten çok yatırımcılar kazanmaktadır (Küçükkocaoğlu ve Alagöz, 2009:66). Ancak, burada belirtilen kazanç kısa vadeli (ilk bir ya da birkaç ay) bir getiriyi nitelemektedir.

“Düşük fiyatlama”nın kısa, orta ve uzun vadedeki getirileri ile ilgili farklı görüşler bulunmaktadır. Küçükkocaoğlu ve Alagöz’e göre (2009:74) halkı arzı müteakip bir ay ve bir yıllık sürecin sonunda firmaların hisse senedi getirilerinde sistematik bir düşüş görülmektedir. Buradan bakıldığında, kurumsal yatırımcıları takip etmesi nedeniyle “düşük fiyatlama”nın bireysel yatırımcı açısından, arzdan hemen sonraki dönemde bir risk teşkil etmediği söylenebilir. Ancak, hissedeki yükselişin devam edeceğine yönelik bilgi kirliliği ya da yanıltıcı tahminlere göre alım yapan küçük yatırımcıların, hissenin kısa vadedeki performansını ilerleyen zaman aralıklarında gösterememesi nedeniyle zarara uğrama riski bulunmaktadır.

Öte yandan halka arz edilen hisselerin orta ve uzun vadede değer kaybetmelerinden ve halka arz edilen hissenin gerçek değerinin zaman içerisinde ortaya çıkmasından yola çıkarak, söz konusu şirketlerin “düşük fiyatlandırılmak” yerine aslında, “yüksek fiyatlandırıldıklarını” söylemek de mümkün. BİST’te olağan dışı hareketlerle dikkat çeken bazı hisselerin arz fiyatı ve sonraki performansı Tablo-1’de sunulmuştur. Zaman içerisinde neredeyse 10 katına varan değer kayıpları, şirket değerlemeleri ile ilgili sorunu ortaya koymaktadır. Halka arz ile ilgili bir diğer dikkat çeken nokta, halka arz edilen şirketlerden bazılarının arzdan birkaç yıl sonra iflas etmeleridir. Bu durum aynı zamanda, ilk halka arzlarla ilgili sorunların ciddiyetini de göstermektedir.

[1] Bu yöntem bir tür işaret olarak kullanıldığından “lambacılık” olarak anılmaktadır.

[2] http://www.borsaistanbul.com/sirketler/halka-arz-ve-borsada-islem-gorme/pay-piyasasi/halka-arz, erişim tarihi 29.11.2016